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恆生指數 | 25th Dec 2007 | 廣船國際(317) | (677 Reads)

廣船國際目前手中船舶訂單飽滿。受益於造船行業景氣火爆,廣船國際目前手中訂單飽滿,截止到2007年11月份,廣船國際手中訂單有62艘船、284萬載重噸,合計30億美金,排產安排到2011年。

 

  產能增加和產品價格上漲是推動廣船國際業績提升的兩大推動力。廣船國際主要產品為靈便型液貨船,未來幾年造船訂單價格持續走高;且技術進步推動廣船國際產能提高,產能提升成為廣船業績提升的又一個推動力。

  後續存在資產注入的可能。中船集團很可能將廣州文沖船廠注入廣船國際,以實現小型船舶資產整體上市的目標。如果資產注入,可增厚廣船國際業績30%左右。

  風險分析:通過人民幣套期保值業務,人民幣升值對廣船國際不會造成業績損害,反而是短期利好因素;鋼材價格上漲會影響當期業績(鋼材漲價500/噸,廣船國際EPS下降0.17元),在目前船舶供不應求的情況下,鋼材成本上升會被在未來的訂單中順利轉移出去。

  預計2007-2010年廣船國際每年的EPS分別為1.85元, 2.67元, 3.22元, 4.00元,2007-2010年廣船國際的PE分別為41倍、28倍、24倍、19倍。比國外同業估值要高,但是考慮到廣船國際比國外同業具有更快的業績增長速度,廣船國際估值理應獲得一定的溢價,特別是考慮到未來資產注入業績增厚,股價在資產注入之後,還有上升空間,建議買入。

1.廣船國際主營船舶製造

廣船國際主營業務為新船製造、鋼結構、機電設備的製造,其中造船業務佔到公司收入的95%以上,是收入和利潤的絕對來源。

技術進步推動廣船國際的產能提升。雖然廣船沒有建造新船台的計劃,但是通過提升生產效率,其產能漸漸提高,2006年廣船國際船舶完工量為38萬載重噸,2007年我們估計其完工量可以達到60萬載重噸,到2010年可以達到110萬載重噸以上。

  產能提升成為廣船業績提升的又一個推動力。

3.廣船國際後續存在注入資產可能

廣船國際是中船集團下屬小型船舶製造企業,中船集團整合下遊船舶企業決心很大,我們認為中船國際集團很可能將廣州文沖船廠注入廣船國際,以實現小型船舶資產整體上市的目標。

  廣州文沖船廠主要製造1700TEU和2800TEU集裝箱船,以及部分挖泥船,年造船能力目前在6-7艘,其造船產能和贏利水平是廣船國際的30%左右。如果資產注入,可增厚廣船國際業績30%左右。

4.風險因素分析

4.1人民幣升值的風險

在人民幣升值的大環境背景下,廣船國際面臨兩大不利因素:首先,人民幣升值使得廣船國際製造的成本上升,影響其在國際市場的競爭力;其次,船舶製品的建設週期比較長,外幣結算產生匯兌損失。

  我們先看人民幣升值對中國企業在國際市場的競爭力的不利影響;中國造船的主要對手是韓國日本,最主要的是韓國,在過去的3年中,人民幣的升值幅度與韓元的升值幅度基本相當,也就是說,人民幣升值不會影響到廣船國際的競爭力。

升值會影響到船舶製造企業的匯兌損益,為了減少匯兌損失,造船企業通過申請外匯貸款和外匯套期保值,來規避外匯風險。

  廣船國際目前在手訂單30億美金,其中2010年上半年之前的金額在17億元左右(30%首付+20%進口零部件,公司暴 露的匯率風險的金額在8億美元),為了規避匯兌風險,公司美元借款為2億美金,另外做了6億美金的套期保值業務,公司已經將2010年之前結算的外匯風險 全部規避,套期保值的匯率全部鎖定在7.2RMB/美元以上。在此期間如果人民幣升值的幅度超過7.2將給公司帶來巨大的「公允價值變動淨收益」,07年 該部分收益在3億元左右。

  4.2鋼材成本上升的風險

鋼材價格上漲會影響當期業績。在造船行業的 成本構成中,鋼材的成本占比在30%左右,特別是在鋼材漲價的時候,鋼材占比更大,鋼材價格上升必然會增加造船的成本,會實實在在影響當期的損益,根據我 們的測算,鋼材漲價500/噸,廣船國際EPS下降0.17元(計算方法為:廣船5萬噸液貨船的用鋼量為1.1萬噸)。

  在目前船舶供不應求的情況下,鋼材成本上升會被造船企業在未來的訂單中順利轉移出去。當前,船舶製造企業成本轉移能力很強,在新接訂單中,船舶企業會把成本的壓力順利轉移出去。我們預期船舶的價格在08年還會有一定幅度的上升,成本推動是最主要動力。

  5.盈利預測與估值

5.1盈利預測

盈利預測假設前提:

1.假設廣船國際的船舶排產表(見附表1)

  2.驅動要素表(見附表2)

  3.所得稅稅率假設:廣船國際07年執行33%的所得稅率,08年執行25%的所得稅率。但公司已經申請了高新技術企業,獲批的可能性較大,因此08年有可能執行15%的所得稅率。我們假設08年開始執行15%的稅率。

  結論:

  預計2007-2010年廣船國際每年的EPS分別為1.85元, 2.67元, 3.22元, 4.00元。

  (見附表3利潤表)

  5.2廣船國際估值不高,建議買入

廣船國際還有市場空間,建議買入。

  根據我們的盈利預測,不考慮資產注入,2007-2010年廣船國際的PE分別為41倍、28倍、24倍、19倍。比國外同業估值要高,但是考慮到廣船國際比國外同業具有更快的業績增長速度,廣船國際估值理應獲得一定的溢價,特別是考慮到未來資產注入業績增厚,股價在資產注入之後,還有上升空間,建議買入。

 

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